最近，铁矿石价格在创出415元/吨低点后企稳反弹。我们认为，中小矿山加速复产、钢厂去库存、废钢替代增加及高低品价差过高等下跌驱动因素已经弱化，趋势性下跌告一段落，后市向上驱动可能来自中小矿山供应收缩及工业材利润修复。

供应增速有所放缓

1—4月我国累计进口铁矿石3.53亿吨，同比增长2800万吨，增幅8.6%。但我们注意到，4月进口量为8223万吨，比3月下降1333万吨，1—4月进口增速较1—3月回落3.6个百分点。由于国际四大矿山4月周度发货量均值明显上升，4月进口量环比回落主要源于非主流进口下降。

与非主流矿山产量缩减情况类似的还有国产矿山，随着铁矿石价格持续回落，进入5月后，国产矿产能利用率由4月的高点70.00%回落至68.90%。根据微观调研情况，随着铁矿石价格大幅回落，部分国产矿山明显减少了出货量，甚至暂停发货。

废钢替代边际效用有限

目前，全国范围内中频炉基本清除，中频炉的取缔导致废钢价格低迷，在长流程炼钢中废钢性价比优势突显。从今年年初开始，钢厂不断调高废钢配比，据我们了解，某些大型钢厂的废钢入炉比例目前已经达到15%左右，继续调高的空间有限，理论极限值在18%左右，小高炉的废钢入炉比例要稍微低一些。

铁水与废钢价差在去年12月一度超过700元/吨，随着钢厂配比结构的调整，目前的价差在200元/吨以内，废钢的成本优势已经明显缩小。

高品矿补跌压力释放

高品矿从去年四季度开始受到市场青睐，一度出现一货难求的情况。但从今年3月下旬开始，高低品铁矿石价差迅速回落，一个半月从200元/吨以上收缩到目前的125元/吨，价差收窄主要通过高品铁矿石价格快速下跌来完成。

无论是快速回落的高低品价差还是迅速走高的粉块矿价差，都是对高品粉矿过高溢价的修正，是铁矿内部结构的重塑。中高品铁矿石现货成交较之前两个月有明显好转，部分钢厂表示目前的中高品资源已有一定的性价比，开始逐步增加中高品资源的采购。

潜在利多值得关注

第一，中小矿山减产情况需关注。从去年11月初到今年4月初，普氏铁矿石价格指数一直在70美元/吨以上，时间和价格都满足中小矿山复产条件。但，目前60美元/吨的价格处于中小矿山的成本密集区间，如果这个价格引发一些中小矿山减产，那么铁矿石供应压力无疑会缓解，供需关系会改善。

第二，工业材利润修复情况需关注。在下游主要钢材品种中，建材和工业材利润分化，螺纹钢利润最好，超过800元/吨，工业材冷热系利润并不理想，热轧卷板利润仅在200元/吨左右，冷系微利。仅螺纹钢一个品种的高利润并不足以支撑铁矿石价格上涨，后市需关注钢材整体利润变动情况，尤其是工业材利润修复。

从我国钢厂结构来看，板材类生产企业大部分为国有钢企，高炉普遍较大，从生产工艺的角度看，大高炉对高品矿依赖程度较高，因此板材利润的走好有助于提振高品矿的需求，从而带动以中高品定价的普氏铁矿石价格指数和盘面价格走强。

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